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Investmentfonds.de 13.03.2014:
JP Morgan AM: Schwellenländer-Ausblick - Kann das Pferd den Trend der Schlange durchbrechen?

Köln, den 13.03.2014 (Investmentfonds.de) - 



Michael Mewes, Leiter des Anleiheteams bei J.P. Morgan AM in Frankfurt


Für Schwellenländeranlagen war 2013, das chinesische Jahr der Schlange, 
ein schwieriges Jahr, und zwar sowohl für Aktien als auch für Anleihen: 
Die Märkte hatten Zeitpunkt und Auswirkung der Drosselung der lockeren 
Geldpolitik durch die US-Notenbank falsch interpretiert. Da die mit dem 
so genannten Tapering verbundene Nervosität die Anleger auch im Jahr 
des Pferdes 2014 weiterhin begleiten könnte, erwarten die Experten von 
J.P. Morgan Asset Management trotz positiver Aussichten eine höhere 
Volatilität an den Märkten: „Die Bewertungen von Schwellenländeranleihen 
erscheinen in nahezu allen Sektoren attraktiv, doch unserer Ansicht nach 
sind einige der grundlegenderen Risiken noch nicht vollständig einge-
preist. So bleiben wir zunächst vorsichtig aufgestellt, sind aber über-
zeugt, dass sich eine Allokation in Risikoanlagen in diesem Jahr 
auszahlen wird“, erklärt Michael Mewes, Leiter des Anleiheteams bei 
J.P. Morgan Asset Management in Frankfurt. 
 

Im letzten Jahr litten die Märkte vor allem erheblich unter der Unge-
wissheit über den Zeitpunkt und den Umfang der Drosselung des billigen 
Geldes in den USA, was laut Mewes dieses Jahr jedoch weniger problematisch 
sein dürfte. Dennoch scheint das Wachstum in den Schwellenländern wieder 
stärker an das Wachstum in den Industrienationen gekoppelt zu sein. So 
dürfte das anziehende Wachstum in den USA und Europa auch den Schwellen-
ländern Vorteile bescheren. „Entscheidend wird sein, sich auf Länder zu 
konzentrieren, denen ein erfolgreicher Wandel gelingt, und die fundamen-
tale Verbesserungen als Folge zyklischer Anpassungen nutzen können“, 
sagt Michael Mewes.

 
Bei Schwellenländer-Staatsanleihen in Hartwährung habe der Renditeanstieg 
2013 in vielen Ländern attraktive Bewertungen geschaffen. Inzwischen seien 
die technischen Faktoren aufgrund der reduzierten Anlegerpositionen 
günstiger, zumal die Nettoemissionstätigkeit in diesem Jahr sogar negativ 
ausfallen könnte, was ebenfalls unterstützend wirken sollte. Im derzeitigen 
Umfeld präferiert Mewes Länder wie Indonesien oder Marokko, die weniger 
stark auf steigende Renditen der US-Staatsanleihen reagieren: Auch Länder, 
die direkt vom Wachstum der Industrienationen profitieren, wie beispiels-
weise Mexiko und Brasilien, sollten sich besser entwickeln, während roh-
stoffexportabhängige Länder tendenziell anfällig bleiben. In Anbetracht 
der politischen Volatilität in Osteuropa bleibt diese Region aktuell 
untergewichtet, was sie zuvor aus fundamentalen Überlegungen schon war.

 
Bei Lokalwährungsanleihen haben steigende Renditen und Kapitalabflüsse 
ebenfalls zu attraktiven Bewertungen geführt. Nach dem deutlichen Anstieg 
der Renditen und dem Abschwung der Währungen im Jahr 2013 sollte die 
notwendige Anpassung zum großen Teil bereits stattgefunden haben. 
Strukturell gesunde Währungen, die enger mit dem globalen Fertigungszyklus 
und dem Wachstum der Industrieländer verbunden sind, sollten dabei am 
besten abschneiden. Demgegenüber werden Währungen, die empfindlich auf 
die Entwicklung der Rohstoffpreise und ausländische Kapitalzuflüsse 
reagieren, weiter unter Druck stehen. 
 

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Nach einer Seitwärtsbewegung im Jahr 2013 sollten sich Unternehmensan-
leihen aus Schwellenländern nun weniger volatil entwickeln, was auch 
an der gestiegenen strategischen Beteiligung institutioneller Anleger 
liegt. Das Volumen an Neuemissionen wird in etwa dem Niveau des 
Vorjahres entsprechen, wobei es dennoch bei den Emittenten genau zu 
differenzieren gelte. Insgesamt biete die Verschuldung der Unternehmen 
in den Schwellenländern immer noch punktuell Anlass zur Sorge, sei aber 
insgesamt niedriger als in den Industrienationen. Das Fazit von Michael 
Mewes lautet entsprechend, dass aufgrund dieser Rahmenbedingungen 
innerhalb der Anlageklasse der Schwellenländeranleihen eine dynamische 
Vermögensallokation und die taktische Ausrichtung des Portfolios 
entscheidend sein werde.
 

Ansteigen der Unternehmensgewinne in den Schwellenländern lässt 
noch auf sich warten


Auch auf der Aktienseite hat sich 2013 – ganz im Sinne des chinesischen 
Tierkreiszeichens der Schlange – als unsicher erwiesen: So neutralisierte 
neben den Auswirkungen des Taperings der Gegenwind durch den nachlassenden 
Gewinnzyklus die zunehmend günstigen absoluten und relativen Bewertungen 
von Schwellenländeraktien. „Die langwierige Abschwächung der Unternehmens-
gewinne und Gewinn­erwartungen in den Schwellenländern scheint zwar nach 
wie vor zyklische und nicht strukturelle Ursachen zu haben, hält aber 
länger als von uns erwartet an“, erklärt Tilmann Galler, Client Portfolio 
Manager und Experte für Aktien der aufstrebenden Märkte bei J.P. Morgan 
Asset Management.  Denn obwohl die makroökonomischen ebenso wie die 
Konsens-Erwartungen auf eine Verbesserung hindeuten, seien die Zeichen 
des Aufschwungs doch noch recht schwach. „Das ist zwar ermutigend, 
allerdings zeigen die Zahlen noch keine definitive Erholung an“, 
so Galler. 

 
Wandel oder Anpassung?
 

Die Marktreaktion auf die Tapering-Ankündigung der US-Notenbank zeigte 
sowohl Elemente von Nichtdifferenzierung – also eine „Abstrafung“ der 
gesamten Anlageklasse – als auch von Differenzierung derjenigen Länder, 
die besonders anfällig für Veränderungen ausländischer Kapitalflüsse sind. 
Einerseits legt laut Galler die Korrelation von Schwellenländeraktien mit 
US-Staatsanleihen nahe, dass die Anleger das Tapering mit einer Straffung 
der Geldpolitik gleichsetzten. Auf der anderen Seite wurde innerhalb der 
Anlageklasse dann doch unterschieden und die anfälligsten Schwellenländer-
währungen zu Recht abgestraft. „Um in diesem Jahr bei der Länderauswahl 
unter den Emerging Markets erfolgreich zu sein, muss man analysieren, wie 
weit die Anpassung der einzelnen Schwellenländer fortgeschritten ist und 
wo ein echter Wandel stattfindet“, betont der Experte. So haben die 
Währungen von vier der „fragilen Fünf“, also der Länder mit defizitärer 
Leistungsbilanz, bereits auf ein recht günstiges Niveau abgewertet und 
die indische sowie die indonesische Rupie, die türkische Lira und der 
südafrikanische Rand erscheinen im Vergleich zu unseren Schätzungen 
ihres fundamentalen ‚fair values‘ nun günstig. Und selbst der brasiliani-
sche Real hat die massive Überbewertung der vergangenen zwei Jahre abgebaut. 
Nichts desto trotz seien noch nicht bei allen Ländern die schlechten Nach-
richten vollständig eingepreist. Unter den „fragilen Fünf“ scheinen die 
Reaktion der Geldpolitik und der Anpassungsprozess in Indien am günstigsten 
zu sein, während die Leistungsbilanz, die Reservebildung und die Inflations-
trends in zwei anderen Ländern der Gruppe – nämlich der Türkei und Südafrika 
– weniger vorteilhaft erscheinen.

 
Historisch günstige Bewertungen von Schwellenländeraktien
 

„Wir halten die Bewertungen sowohl auf absoluter als auch auf relativer 
Basis nach wie vor für attraktiv. Das derzeitige Kurs-Buchwert-Verhältnis 
von 1,4 hat ein Niveau erreicht, bei dem es in der Vergangenheit lohnend 
war, zu investieren“, unterstreicht Galler. Und auch bei Betrachtung des 
um zyklische Ausschläge bereinigten Kurs-Gewinn-Verhältnisses zeigt sich, 
dass die Schwellenländer im unteren Bereich ihrer Bewertungsspannen 
notieren. Laut dem Experten gilt es allerdings zu beachten, dass das 
Tapering auch auf einem anderen Weg Auswirkungen haben könnte: „Wenn die 
Drosselung der lockeren Geldpolitik Druck auf die Risikoaufschläge der 
Schwellenländeranleihen ausübt, können die Kurs-Gewinn-Verhältnisse nur 
schwer zulegen.“ Zudem sollten Anleger beachten, dass sich die Kapital-
flüsse massiv zugunsten von Aktien der Industrieländer verschoben haben. 
So ist Tilmann Gallers Fazit, dass Anleger statt die Schwellenländer 
ganz zu meiden versuchen sollten zu verstehen, wo sie dank günstiger 
Bewertungen dafür belohnt werden, mehr Risiko einzugehen.