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Investmentfonds.de 03.05.2021:
J.P. Morgan AM: Ein Frühzyklus mit spätzyklischen Bewertungen

Köln, den 03.05.2021 (Investmentfonds.de) - 



Tilmann Galler, Kapitalmarktstratege bei J.P. Morgan 
Asset Management in Frankfurt


Ein Frühzyklus mit spätzyklischen Bewertungen


 Aktive Fiskalpolitik löst einen Wachstumsboom aus
 Inflation steigt - doch Zentralbanken bleiben ruhig  
 Bewertungen und Inflationsrisiken sollten im 
Portfolio berücksichtigt werden

 
Frankfurt, 3. Mai 2021 - Die Experten von J.P. Morgan 
Asset Management sehen den aktuellen Konjunkturzyklus von 
einer besonderen Dynamik geprägt: "Wir befinden uns seit 
über 13 Monaten in der Pandemie, die mit einer wirtschaftlichen 
Vollbremsung begann. Es folgte eine der schnellsten ökonomischen 
Erholungen nach einer Krise mit einem Plus von durchschnittlich 
rund 50 Prozent an den Aktienmärkten weltweit", betont 
Tilmann Galler, Kapitalmarktstratege bei J.P. Morgan Asset 
Management in Frankfurt. Trotz der positiven Perspektiven gebe 
es unter der Oberfläche jedoch einige Entwicklungen, die 
Anlegerinnen und Anleger nicht außer Acht lassen sollten. "Der 
aktuelle Frühzyklus zeigt bereits spätzyklische Bewertungen", 
stellt der Kapitalmarktexperte fest. Auf der Aktienseite seien 
vor allem die Kurs-Gewinn-Verhältnisse (KGVs) von Wachstumswerten 
stark erhöht, auf der Anleihenseite lägen die Risikoprämien 
deutlich unter dem Durchschnitt. Für die Aktien- und auch die 
Anleihenanlage bedeute dies, dass die große "Beta-Rally" vorbei 
ist und künftig ein selektiveres Vorgehen notwendig wird.  
 



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Außergewöhnlich expansive Fiskalpolitik löst einen 
Wachstumsboom aus
Wesentliches Merkmal eines Frühzyklus ist das starke 
Wirtschaftswachstum. 
Für die USA rechnet Galler im Jahr 2021 mit einer Steigerung 
von bis zu 7 Prozent. In China könnte die Wirtschaft sogar 
um 8 Prozent wachsen. Das Wachstum in den Industrieländern 
weltweit ist jedoch in erster Linie von den geld- und 
fiskalpolitischen Maßnahmen getrieben. In den USA etwa 
wurde erst kürzlich ein 1,9 Billionen US-Dollar schweres 
Konjunktur¬programm auf den Weg gebracht, zusätzlich zu dem 
bereits im Dezember beschlossenen über 900 Milliarden großen 
Corona-Rettungspaket. Interessant sei daher, die Entwicklungen 
in China zu betrachten, da das Land in der Pandemie eine 
"First-in-first-out"-Rolle innehat. Früher oder später stellt 
sich für jedes Land die Frage, wie die fiskalischen Anreize 
zurückgefahren werden können, um die mittel- bis langfristige 
makro-ökonomische Stabilität nicht zu gefährden. In China sind 
laut Galler bereits die ersten Maßnahmen in dieser Hinsicht 
zu beobachten. So solle das Fiskaldefizit in diesem Jahr 
nur noch halb so groß sein wie im vergangenen Jahr. Der 
Konsolidierungskurs hat gleichwohl bereits zu ersten Rückschlägen 
bei chinesischen Aktien geführt. 
 



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In den USA sei ein Zurückfahren der fiskalpolitischen Maßnahmen 
bislang nicht absehbar. Im Gegenteil: Im Hinblick auf die 
Kongresswahlen Ende 2022 dürfte die Demokratische Partei alles 
daran setzen, die Unterstützungsmaßnahmen bis dahin wirken zu 
lassen, um mit dem Rückenwind einer robusten Konjunktur in diese 
wichtigen Wahlen zu gehen. Zum ersten Mal seit mehr als 30 Jahren 
ist laut Galler nun zu beobachten, dass Fiskalausgaben gesteigert 
würden, selbst wenn die Wirtschaft auf Erholungskurs ist. 
"Die fiskalischen Maßnahmen haben ihren stabilisierenden Charakter 
verloren zugunsten von politischen Zielen. Die Gefahr ist nun, 
dass Fiskalprogamme zu einem Kontinuum werden", erläutert der Ökonom. 
 



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Aufgestauter Konsum führt zu enormer Nachfrage
Trotz der weiterhin positiven wirtschaftlichen Aussichten gerade 
in den USA, aber auch in Europa, sieht Tilmann Galler einige 
Entwicklungen, die letztendlich negative Auswirkungen auf Unternehmen 
haben könnten. Auf der einen Seite sind die Sparquoten der privaten 
Haushalte enorm hoch. "Wenn es das Virus zulässt und sich das 
öffentliche Leben in den nächsten Monaten sukzessive normalisiert, 
findet der bisher aufgestaute Konsum den Weg in die Märkte. Für die 
USA rechnen wir mit einer maximal aggregierten überschüssigen 
Konsumnachfrage in Höhe von rund zwei Billionen US-Dollar", 
erklärt Galler. 



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Auf der anderen Seite können viele US-Unternehmen diese steigende 
Nachfrage kaum bewältigen - gerade auch, weil Arbeitskräfte 
aufgrund der umfassenden staatlichen Unterstützungsmaßnahmen 
nicht gewillt sind, freie Stellen im Niedriglohnsektor anzunehmen. 
Unternehmen könnten daher gezwungen sein, höhere Löhne zu bieten. 
Dies würde die Kosten steigern, den Preisauftrieb verstärken und 
sich negativ auf die Margen auswirken. "Aktuell tritt diese 
Problematik aufgrund der hohen Umsätze noch kaum in Erscheinung. 
Doch sollte sich das Umsatzwachstum in den nächsten Quartalen 
wieder etwas normalisieren, wird die Kostenseite relevanter", 
stellt der Ökonom fest. Dies dürfte die Unternehmensgewinne in 
Zukunft stärker belasten und sich bremsend auf die Aktien-Performance 
auswirken.
 
 
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Trotz wachsendem Inflationsdruck - die Zentralbanken halten still
Die aktuelle Situation mit steigender Güternachfrage und begrenztem 
Angebot hat die Lagerbestände abschmelzen lassen und führt inzwischen 
in zahlreichen Bereichen wie Holz, Halbleiter, Frachtraten, Kupfer 
und Stahl zu starken Preisreaktionen. Dennoch werden nach Analyse 
von Tilmann Galler die Zentralbanken nichts dagegen unternehmen, weil 
sie erstens den Inflationsanstieg nur als ein temporäres Phänomen 
einschätzen und zweitens nach einem Jahrzehnt des Verfehlens der 
eigenen Inflationsziele fest entschlossen sind diese jetzt zu 
erreichen. "Die Hinwendung zu einem durchschnittlichen Inflationsziel 
erlaubt es den Notenbanken auch, vorerst eine deutlich höhere 
Inflation zu tolerieren", erklärt Galler. Frühestens Anfang 2022 
dürften sich demnach Zentralbanken mit der Frage beschäftigen, wann 
und in welchem Umfang die quantitativen Maßnahmen zurückgeführt 
werden und frühestens 2023 könnte es dann zur Zinswende kommen. 
Als ersten Staat der G7, der eine Zinserhöhung einleiten könnte, 
sieht Galler Kanada, um der Entwicklung der Immobilienpreise 
gegenzusteuern. 





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Bewertungen und Inflationsrisiken sollten im Portfolio 
berücksichtigt werden
Auf der Anleihenseite sind nach Darstellung von Tilmann Galler 
steigende Renditen zu erwarten, wobei aufgrund steigender 
Inflationserwartungen die Realrenditen weiter negativ zu Buche 
schlagen. Ein Schutz gegen steigende Renditen der US-Staatsanleihen 
können im festverzinslichen Bereich Hochzinsanleihen bieten. Kräftig 
steigende Unternehmensgewinne sollten die Ausfälle im 
High-Yield-Segment begrenzen, weshalb die Kouponzahlungen die 
Kursverluste durch steigende Marktrenditen mehr als kompensieren 
dürften. Wandelanleihen eignen sich aktuell auch sehr gut, um das 
Risiko-Rendite-Profil zu verbessern. "Unser aktuelles Szenario mit 
moderatem Aufwärts-potential für Aktien, geringem Ausfallrisiko bei 
Unternehmen und der Aussicht auf höhere Volatilität an den Märkten 
ist ein ideales Umfeld für diese hybride Anlageklasse", sagt Galler.

 



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Steigende Anleihenrenditen müssen Aktienanleger aus Sicht des 
Ökonomen gleichwohl nicht verschrecken. Chancen sieht Galler vor 
allem bei Value-Aktien, etwa aus den Bereichen Finanzen, Industrie 
und Energie, die üblicherweise in Marktphasen der Reflation 
überproportional profitieren. Auch Immobilienaktien (REITs) böten 
weiterhin Potenzial. In einem inflationären Umfeld drehen oft die 
Korrelationen zwischen Staatsanleihen und Aktien ins Positive, weshalb 
die Anleihen für das Portfolio in diesem Umfeld kaum Schutz vor 
Rückschlägen liefern können. Makro-Strategien, die weniger abhängig 
von der Richtung der Märkte sind, können deshalb in dieser Phase 
Mehrwert liefern. Diese hätten bei zuletzt steigenden Märkten zwar 
keine sehr starke Performance gezeigt, sie wirken jedoch erwiesenermaßen 
in Bärenmärkten stabilisierend und rentieren oft höher als die 
Alternative Cash. 

 
Vieles ist nach Einschätzung von Tilmann Galler aber letztlich von der 
weiteren Entwicklung der Virusbekämpfung abhängig. "Ob die aktuellen 
Bewertungen an den Kapitalmärkten gerechtfertigt sind, entscheidet der 
weitere Verlauf der Pandemie." Ein hohes Maß an Marktunsicherheit 
bleibe somit weiterhin bestehen.





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