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Investmentfonds.de 25.09.2012:
ING-IM: EMD Shortcuts - Perspektiven Schwellenländer-Anleihefonds

Köln, den 25.09.2012 (Investmentfonds.de) - 



Rob Drijkoningen, Global Head of Emerging Markets Debt


In einer aktuellen Kolumne schreibt Rob Drijkoningen, Global Head of Emerging 
Markets Debt bei ING IM:


Die Schwellenländer entwickeln sich hochdynamisch und so auch ihre Kapitalmärkte. 
Seit mit dem Brady-Plan in den 1990er Jahren ein liquides Anlageuniversum für 
Emerging-Markets-Schulden entstand, haben sich weitere Spielarten von Emerging-
Markets-Debt (EMD) herausgebildet. Das Engagement in diesem Bereich erfolgt zwar 
in der Regel nach einem opportunistischen Ansatz, doch zunehmende Größe, Liquidität
und Tiefe haben auch das Interesse an den drei anderen Unterformen beflügelt: EM 
Corporates, EM Local Currency Short Duration und EM Local Currency Long Duration.


Möglich wurde dies durch Rahmenbedingungen, die den Schwellenländern auch den 
„Anschluss“ an die entwickelte Welt verschafft haben. In den Jahrzehnten vor 1990 
überschatteten dagegen oftmals Boom-Bust-Zyklen und ungeschicktes Makromanagement
das vorhandene Potenzial. So um das Jahr 2000 übertraf das Realwachstum der 
Wirtschaftsleistung in den Schwellenländern erstmals das der entwickelten Welt. 
Das lag u. a. auch daran, dass die vorangegangenen Finanzkrisen in Asien und 
Russland zu einem deutlichen Anstieg der haushalts- und geldpolitischen Disziplin 
geführt hatten. Mit den Schuldenquoten verbesserte sich auch ganz allgemein das 
Geschäftsklima.


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Das raschere Wachstum der Schwellenländer lässt sich durch langfristige globale 
Konvergenztrends erklären. Der Aufhol- bzw. Konvergenzprozess der Schwellenländer
gegenüber den entwickelten Ländern beruht sowohl auf endogenen (Produktivitäts-
wachstum) als auch exogenen Faktoren (Globalisierung und Abbau von Handelsbarrieren). 
Dabei werden die Konvergenzeffekte durch eine glaubwürdige Volkswirtschaftspolitik 
sowie einen rechtsstaatlichen Rahmen verstärkt. 


Jetzt ist es an den entwickelten Märkten, die Investoren von ihrer Attraktivität 
zu überzeugen. Die weltweite Kreditkrise war insofern ein Augenöffner: Während die 
Schwellenländer weitgehend ungeschoren davonkamen, wird es wohl noch einige Jahre 
dauern, bis alle Industrieländer die haushaltspolitischen Konsequenzen bewältigt 
haben. Auch die anhaltende Schuldenkrise in der Eurozone belastet die Schwellenländer 
nicht im gleichen Maße wie die entwickelten Staaten.


Die Kapitalmärkte sind für die wirtschaftliche Weiterentwicklung eines Landes von 
entscheidender Bedeutung. Für Emittenten, ob Staat oder Unternehmen, bedeuten 
Lokalwährungsmärkte größere Unabhängigkeit von der Finanzierung an den internationalen 
Märkten. Aus Anlegersicht spielen Anlagemöglichkeiten auf lokaler Ebene eine wichtige 
Rolle für das sogenannte „Liability Driven Investing“, also eine an den Verbindlich-
keiten von Banken, Rentenfonds und Versicherungsgesellschaften orientierte Anlage-
strategie. Da sich die Zinskurven der Kapitalmärkte über das gesamte Zins- und 
Laufzeitspektrum erstrecken, richtet sich auch die Preisgestaltung bei anderen 
Kreditinstrumenten danach.


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Aus den verschiedensten Gründen – Präferenz für die Heimatmärkte, mangelnde Kenntnis 
im Hinblick auf das Angebot an EMD-Titeln und -Assetklassen, Mangel an geeigneten 
Investmentprozessen – scheuen internationale Investoren immer noch vor Emerging-
Markets-Anleihen zurück. Die Konvergenz zwischen Emerging Markets und entwickelten 
Märkten mag in puncto Wirtschaftsentwicklung und Wohlstand noch Jahre oder sogar 
Jahrzehnte dauern. Die strategische Allokation in Emerging Markets dürfte jedoch 
strukturbedingt zunehmen, vor allem solange vielfältige Alpha-Chancen bestehen.


Derzeit lauten 84 Prozent (47 Prozent Staats- und 37 Prozent Unternehmensanleihen) 
aller sich im Umlauf befindlicher EM-Schuldtitel auf Lokalwährung. Die übrigen 
16 Prozent entfallen auf ausländische Staatsanleihen (6 Prozent) sowie ausländische 
Unternehmensanleihen (10 Prozent). 


JP Morgan ist der führende Indexanbieter für die EM-Anleihemärkte. Mit 53 Prozent 
entfällt der Löwenanteil noch auf HC-Staatsanleihen, doch LC Longer Duration (GBI-EM) 
and HC Corporate Debt (CEMBI) gewinnen rasch an Boden. Renditen und Renditespannen 
sind im Vergleich zu ihren Pendants von den entwickelten Märkte überwiegend günstig. 


Bei Hartwährungsanleihen, also ausländischen Staats- und Unternehmensanleihen, 
übernimmt der Anleger zusätzlich zum US-Treasury-Risiko ein „reines“ Kredit- bzw. 
Spreadrisiko. Bei Lokalwährungsanleihen ist der Anleger hingegen Währungs- und 
lokalen Zinsrisiken ausgesetzt. Das EM-Währungsrisiko hat sich als zuverlässige 
und dauerhafte Diversifikationsquelle erwiesen. Alle EMD-Kategorien zeichnen sich 
im Hinblick auf Länder-, Rating- und regionale Kategorien durch ein hohes Maß an 
Diversifikation aus. Die Liquidität ist bei HC-Staatsanleihen und Lokalwährungsan-
leihen mit kurzer Duration am höchsten.


Im Rahmen eines fundamentalen Ansatzes bei der strategischen Asset-Allokation böte 
sich für ein globales Fixed-Income-Portfolio eine 30%ige Gewichtung von EMD an. Der 
Anteil der Schwellenländer an der nominalen Weltwirtschaftsleistung beträgt bereits 
über 35 Prozent. Die Allokationen aller sich im Umlauf befindlichen EM-Anleihen 
handelbarer europäischer Indizes deuten hingegen auf einen Wert von nur 6,1 Prozent 
hin. Damit werden die Emerging Markets trotz ihrer Schuldendisziplin abgestraft. 
Zugleich werden BIP-Zuwächse und für die Emerging Markets tendenziell günstige 
Kapitalmarkttrends ignoriert.


Die Analyse von INGs strategischer Asset-Allokation ergibt ein hohes Exposure 
gegenüber Lokalwährungen. Diese Allokation beruht auf einem zukunftsorientierten 
Risikoprämienmodell, das seinerseits die in der Vergangenheit beobachteten Trends 
und unsere Erwartungen an die weitere Entwicklung miteinander kombiniert. Eine 
niedrigere Risikotoleranz legt eine Allokation in Lokalwährungen (kurze Duration) 
und HC-Staatsanleihen nahe. Bei einer höheren Risikotoleranz empfiehlt sich dagegen 
eine höhere Allokation in HC-Unternehmensanleihen und Lokalwährungen (lange Duration).


Momentan setzt sich ING IMs strategische Gewichtung der vier Untersegmente folgender-
maßen zusammen: 35 Prozent Lokalwährung (lange Duration), 25 Prozent Lokalwährung 
(kurze Duration), 25 Prozent HC-Staatsanleihen und 15 Prozent HC-Unternehmensanleihen. 
Bei dieser Allokation besteht ein ausgewogenes Verhältnis zwischen Liquidität, 
Marktentwicklung und Rendite-Risiko-Aussichten. In Backtests weist dieses Muster-
portfolio attraktive historische Risiko-Ertrags-Merkmale auf. 


Ferner sind wir der Überzeugung, dass die taktische Asset-Allokation (TAA) in diese 
Untersegmente attraktive Renditesteigerungen generiert. Dabei erfassen wir durch unsere 
Research- und Analysetätigkeit günstige Gelegenheiten im Zuge vorübergehender 
Marktverwerfungen. Seit jeher beobachten wir erhebliche Performance-Unterschiede 
zwischen den verschiedenen Sub-Assetklassen. Entsprechend haben wir systematische, 
fundamentale und idiosynkratische Risikotreiber identifiziert und ein Verfahren 
konzipiert, das die sich bietenden Chancen verfolgt, interpretiert und nutzt. 


Die Erkenntnisse des gesamten EMD-Teams sind von entscheidender Bedeutung, um Tiefe 
und Aktualität unserer taktischen Entscheidungen sicherzustellen. Zugleich steuern 
zwei Portfoliomanager die Top-down-Prozesse im Hinblick auf den relativen Wert.