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Investmentfonds.de 26.11.2014:
Alceda: Bei Investitionen in Sachwerte kommt der Risikoeinschätzung eine besondere Bedeutung zu

Köln, den 26.11.2014 (Investmentfonds.de) - 



Rainer Jung, Head of Methodology and Group Risk Management
Alceda Asset Management GmbH


Wer heutzutage auskömmliche Renditen erwirtschaften möchte, steht 
vor enormen Herausforderungen: Solvency II, Basel III und das permanente 
Niedrigzinsumfeld sind nur einige, wenn auch wichtige. Darüber hinaus 
mussten Investoren in den vergangenen Jahren auch allzu oft die Bekannt-
schaft mit schwarzen Schwänen machen, schreibt Rainer Jung, Head of 
Methodology and Group Risk Management bei der Alceda Asset Management 
GmbH, in einer aktuellen Einschätzung.


Nicht zuletzt aufgrund des steigenden Renditedrucks und des so 
genannten Duration-Gaps zwischen Aktiv- und Passivseite kommt dem 
verantwortlichen Umgang mit Risiken bei der Entwicklung von Strategien 
für die Asset Allokation eine weitaus höhere Bedeutung zu als in der 
Vergangenheit.


Risikobewertung von Real Assets erfordert spezielle Ansätze


Die grundsätzlichen Anforderungen an das Risikomanagement und insbe-
sondere die Transparenz und Qualität von Risikokennzahlen nehmen von 
Seiten der Investoren, aber auch durch die jeweiligen Aufsichtsbehörden 
stetig zu. Mit dem Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) trat am 22. Juli 2013 
der bis dato umfangreichste rechtliche Rahmen für regulierte Investment-
vehikel in Kraft.


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Die umfangreicheren rechtlichen Vorschriften ändern jedoch nichts an 
der Tatsache, dass der Erfolg eines Investments davon abhängt, dass es 
gelingt, die Risiken vorab und während der Laufzeit des Investments 
richtig einzuschätzen, zu kontrollieren und  angemessen mit ihnen um-
gehen zu können. Mit einer Steuerung der Kapitalanlagen anhand einer 
Annahme der Normalverteilung kommt man jedoch in der Praxis nicht weit. 
Insbesondere die Risikobewertung von Real Assets unterscheidet sich 
grundlegend zu der von klassischen Finanzmarktanlagen. Der quantitative 
Ansatz, dem letztere oftmals zugrunde liegen, kann dynamische Änderungen 
im Zeitablauf nur schwer abbilden. Der große Vorteil quantitativer 
Modelle, nämlich die Verdichtung von Informationen, zieht eine fehlende 
Berücksichtigung von Einzelrisiken nach sich. Die Beschränkung auf gut 
messbare Risiken, und dies sind meist rein quantitative Kriterien, 
greift daher bei Real Assets zu kurz.


Regulatorische Wechselwirkungen


Nicht zuletzt aufgrund von möglichen regulatorischen Wechselwirkungen, 
wie beispielsweise zwischen Solvency II und Basel III, die mit klassischen 
Modellen nicht berücksichtigt werden können, ist es unbedingt notwendig, 
eine ergänzende Risikoeinschätzung auf Basis integrierter qualitativer 
und quantitativer Kriterien vorzunehmen. Die Identifikation der wesent-
lichen Schlüsselrisikotreiber für die qualitativen Bewertungsprozesse 
setzt allerdings ein tiefgreifendes Verständnis und erhebliche Sach-
kenntnis über die relevanten Assets voraus. Interne Bewertungsmodelle 
und ein breiter praktischer Erfahrungshintergrund sind dabei sicherlich 
von Vorteil.


Alceda hat diese Erfahrungen über zahlreiche liquide und „Real Asset-
Klassen“ gebündelt und über die Jahre hinweg ein proprietäres Risiko-
management-System entwickelt und aufgesetzt.


Erfassung der Risiken schon im Auswahlprozess


Die Erfassung der Risiken findet bereits vor der Investition, das 
heißt noch im Auswahlprozess, in das jeweilige „Projekt“, statt. Im 
Falle von Energieerzeugungsanlagen sollten insbesondere die Risiken 
bei der Bau- und Betriebsphase, Markt- bzw. Volumenrisiken sowie die 
Vertrags- und Finanzierungsstrukturen betrachtet werden. Jede dieser 
Kategorien untergliedert sich wiederum in einzelne Bewertungsparameter, 
um eine adäquate Analyse und Bewertung vorzunehmen.


Das Bewertungskonzept hierfür umfasst zwei Stufen. Stufe 1 beinhaltet 
qualitative Faktoren, die in einer Scoring-Card erfasst werden. In einer 
zweiten Stufe folgt die quantitative Bewertung im Scoring Model mittels 
einer Monte-Carlo-Simulation.


In der ersten Stufe wird eine auf Basis von qualitativen Kriterien zu 
befüllende Scoring-Card erstellt und als Ausfallwahrscheinlichkeit dar-
gestellt. Die Scoring-Card umfasst beispielsweise für die Assetklasse 
Photovoltaik 29 Schlüsselrisikotreiber, welche in fünf Hauptkategorien 
zusammengefasst werden: „Bauphase“, „Betriebsphase“, „Marktvolumen“, 
„Vertragsstruktur“ und  „Finanzstruktur“.


Die zur Einstufung und Bewertung erforderlichen Informationen werden 
primär den Due-Diligence-Berichten sowie der bestehenden Projekt-
Dokumentation entnommen und durch Erfahrungswerte interner Asset-
Spezialisten ergänzt.


In der zweiten Stufe der Bewertungsmethodik schließt sich eine quanti-
tative Analyse an. Diese erfolgt zur Bestimmung der Ausfallwahrschein-
lichkeit des Investments bei Veränderungen von variablen äußeren 
Einflussfaktoren (wie Baukosten, Produktion, Betriebskosten, Fremdkapital, 
Steuern, etc.) mittels einer Monte-Carlo-Simulation.


Die Ausgestaltung der Simulation erfolgt durch die Eingabe von indi-
vidualisierten Standardabweichungen (Mittelwert, Varianz und Art der 
Verteilung) der zu simulierenden Parameter. Die Ausfallwahrscheinlichkeit 
für die Zins- und Tilgungszahlen des jeweiligen Projektes ist dabei die 
Zielgröße für die Analyse. Diese wird definiert als Plan-Interner Zinsfuß 
(Internal Rate of Return = IRR).


In einem jeden Simulationslauf wird die Ist-IRR über die Laufzeit 
des Projektes mit der vorab definierten Verzinsung verglichen. Jedes 
Mal, wenn die Ist-IRR kleiner ist als Verzinsung der Soll-IRR, liegt 
ein Ausfallszenario vor.


Die Summe der Ausfallszenarien wird addiert und als Prozentsatz ins
Verhältnis zur Gesamtzahl der Szenarien gebracht. Der Prozentsatz der 
Simulationen mit einem Ausfall Ereignis gilt in dem Scoring-Modell als 
die konkrete Ausfallwahrscheinlichkeit.


Die Zusammenführung der Ergebnisse der Scoring-Card und des Scoring 
Models führt zur finalen Projektbewertung.


Fazit: Eine Risikoeinschätzung nur auf Basis quantitativer Methoden 
ist nicht sachgerecht und eine integrierte qualitative und quantitative 
Risikomessung und -steuerung ist unabdingbar.