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Investmentfonds.de 01.10.2018:
Märkte mit Mumm: Experten befürchten globalen Abschwung: Handelt es sich um eine Delle oder die Trendwende nach unten?

Köln, den 01.10.2018 (Investmentfonds.de) - 



Carsten Mumm, Chefvolkswirt bei der Privatbank Donner & Reuschel

Experten befürchten globalen Abschwung: Handelt es sich um eine Delle 
oder die Trendwende nach unten?

Bisher handelt es sich lediglich um eine Wachstumsdelle. Man darf nicht 
vergessen, dass wir von einem extrem hohen Niveau der weltwirtschaftlichen 
Aktivität kommen und das globale Wachstum nach wie vor außergewöhnlich 
hoch ist. Der Internationale Währungsfond (IWF) erwartet für dieses und das 
kommende Jahr noch immer ein Weltwirtschaftswachstum von jeweils 3,9 Prozent. 
Dabei ist das Wachstum sehr homogen verteilt. Es gibt derzeit kaum Regionen 
auf der Welt, die von einer Rezession betroffen sind. Deutschland und der 
Euroraum werden in 2018 mit ca. 2 Prozent deutlich über ihrem langfristigen 
Potenzial (in Deutschland ca. 1,5 Prozent) wachsen. Die USA hatten im zweiten 
Quartal 2018 sogar 4,2 Prozent BIP-Wachstum im Vergleich zum Vorjahr zu 
verzeichnen. Das chinesische BIP dürfte in 2018 um 6,5 Prozent zulegen - alles 
sehr dynamisch.

Die sich derzeit etwas eintrübenden Frühindikatoren resultieren vor allem aus 
den schon heute merkbaren Bremsspuren im Zuge des eskalierenden Handelskriegs. 
Klar ist: je länger dieser anhält und je mehr Handelsrestriktionen erhoben 
werden, umso heftiger ist die Bremswirkung für die globale Konjunktur. Schon 
heute werden vereinzelte Investitionen aufgrund unsicherer Absatzmöglichkeiten 
geschoben. Das kann auch bis zu einem heftigen Abschwung oder sogar Rezessionen 
in einzelnen Staaten führen. 

Aber auch andere Aspekte bremsen derzeit die wirtschaftliche Aktivität, 
beispielsweise in Deutschland die ausgelasteten Kapazitäten und der 
Fachkräftemangel, in den USA die Leitzinsanhebungen oder in einzelnen 
Schwellenländern spezifische regionale Problemfelder (z.B. Türkei, Argentinien, 
Venezuela, Iran). Eine gewisse Abkühlung ist derzeit jedoch auch nötig, um 
Überhitzungen (z.B. eine überschießende Inflation in den USA) zu 
vermeiden - nur zu kühl sollte es nicht werden.

Droht eine Verschärfung des Handelskriegs?

US-Präsident Trump wandelt mit seiner derzeitigen Handelspolitik auf einem 
schmalen Grat, denn die ersten negativen Folgen sind auch in den USA bereits 
spürbar. Stahl- und Aluminiumpreise ziehen an, wodurch die Kosten für 
stahlverarbeitende Industrien, bspw. die Autobauer, steigen und deren Gewinne 
belasten. Auf Waschmaschinen aus Asien wurden schon Ende 2017 bis zu 50 Prozent 
Zölle erhoben. Aufgrund des mangelnden Wettbewerbs sind auch hier die Preise in 
den USA deutlich angestiegen. Ein anderes Beispiel: Harley-Davidson kündigte 
an, zukünftig verstärkt außerhalb der USA zu produzieren, um die Zölle zu 
umgehen. Bis die Produktion im Ausland aufgebaut ist, nimmt das Unternehmen 
die Zölle auf die eigene Kappe, senkt also die Preise für die Motorräder 
zulasten des eigenen Gewinns. US-Farmer fürchten um ihre Absatzmärkte für 
Soja in China, Whiskey-Destillerien müssen Absatzeinbußen im Export 
hinnehmen usw.

Trumps Wähler bekommen somit als Unternehmer, Konsument oder Aktienanleger die 
direkten Konsequenzen zu spüren. Diese treffen viel mehr Menschen, als es 
Arbeitern bspw. in der Stahlindustrie hilft. Allerdings sitzen Letztere im für 
Trump wichtigen Rust-Belt. Von dort braucht er Stimmen, um die Midterm 
Elections zu gewinnen. Noch sind die Zustimmungswerte für den US-Präsidenten 
vor allem unter republikanischen Wählern sehr hoch. Allerdings könnte die 
Stimmung auch schnell kippen, wenn negative Rückwirkungen Überhand nehmen. 
Sicherer wäre für Trump, vor den Wahlen noch einige "Deals" zu machen, also 
Konfliktherde durch Verhandlungen zu lösen. Dann könnte er handfeste Erfolge 
vorweisen, wie jüngst im Fall Mexikos. Vor diesem Hintergrund könnte es im 
Herbst vielleicht eher überraschende Vereinbarungen geben, die einige 
Handelskonflikt-Baustellen schließen würden.

Emerging Markets Krise und Stabilität der Eurozone

Schwellenländer leiden schon heute unter dem Abzug von dringend benötigtem 
Investitionskapital, das teilweise sicher auch in die USA ging und dort 
verzinslich angelegt wurde. Natürlich sind besonders die exportorientierten 
Staaten unter ihnen auch von dem Handelskrieg betroffen. Dabei gilt gleiches 
wie bei den Industriestaaten: je länger die Auseinandersetzungen andauern und 
je schärfer die Sanktionen werden, umso stärker wird das Wachstum gebremst. 
Eine breit angelegte Schwellenländerkrise kann man daraus aber bisher nicht 
ableiten, dafür sind viele Staaten heute stabiler, als noch vor einigen Jahren. 
Die Staatsverschuldungen und Haushaltsdefizite liegen zumeist weit unter denen 
der Industriestaaten. Einzelne Problembereiche unter Schwellenländern sind 
überwiegend hausgemacht. Vor allem eine hohe Auslandsverschuldung in 
Fremdwährung, ein hohes Leistungsbilanzdefizit, Zweifel an der Unabhängigkeit 
der Notenbank und eine investitionsfeindliche Politik sind Risikofaktoren, die 
in der Türkei oder auch in Argentinien zu Krisen geführt haben. Nicht 
auszuschließen sind nach wie vor anlegerpsychologisch bedingte 
Ansteckungseffekte. Wenn aus bisher stabilen Staaten wegen einer allgemeinen 
Schwellenländer-Panik ebenfalls massiv Kapital abgezogen werden sollte, könnten 
auch diese Probleme aufgrund fehlenden Investitionskapitals und stark 
abwertender Währungen bekommen.

Die bisherigen Vorschläge der neuen italienischen Regierung sind wenig 
ermutigend, aber auch kaum realistisch. Die Unterstützung der chronisch 
schwach wachsenden Volkswirtschaft durch schuldenfinanzierte fiskalische 
Maßnahmen ist grundsätzlich sinnvoll - sofern sie Investitionen in die 
zukünftige Wettbewerbsfähigkeit betreffen (also in Bildung, Digitalisierung, 
Infrastruktur, usw.). Konsumtive Ausgaben wie ein Grundeinkommen, ein früherer 
Renteneintritt oder allgemeine Steuererleichterungen sind derzeit weniger 
hilfreich. Es ist allerdings nicht damit zu rechnen, dass der Haushaltsentwurf 
an die gem. Maastricht-Kriterien vorgesehene Grenze von einem Haushaltsdefizit 
in Höhe von 3 Prozent heranreicht. Sogar der italienische Finanzminister Tria 
möchte das Defizit bei 1,5 Prozent beschränken, um kein weiteres Vertrauen an 
den Finanzmärkten zu verlieren. Basisszenario ist daher, dass die italienische
Regierung keinen kompletten Konfrontationskurs gegen die EU durchhält. Auch sie 
braucht schnell vorzeigbare Erfolge. Die Zustimmung Italiens zum 
EU-Haushaltsentwurf etwa könnte durch eine Entlastung des Landes bei der 
Aufnahme von Flüchtlingen erreicht werden. Sollte es doch zu kritischen 
Turbulenzen und der Gefahr der Destabilisierung weiterer Eurostaaten kommen, 
ist davon auszugehen, dass die EZB zumindest verbal und im Notfall auch mit 
Wertpapierkäufen erneut stabilisierend eingreifen würde.

Brexit steht vor der Tür

Unter den gegebenen Voraussetzungen deutet vieles auf ein ungeordnetes 
Ausscheiden Großbritanniens aus der Eurozone (No-Deal-Szenario) hin. Die 
jüngsten Vorschläge der britischen Premierministerin May sind vonseiten der 
EU kaum akzeptabel, da diese auf den weitgehenden Erhalt der Handelsfreiheit 
bei gleichzeitiger Beschränkung bspw. des freien Personenverkehrs hinausliefen 
(Rosinenpicken). Das Kernproblem ist derzeit aber die verrinnende Zeit. So 
müssen wesentliche Vereinbarungen schon im Herbst dieses Jahres stehen, um 
noch vom britischen Parlament sowie allen anderen Eurostaaten ratifiziert zu 
werden. In Anbetracht des bisher wenig erfolgreichen Verhandlungsverlaufes ist 
eine so schnelle Einigung kaum realistisch. In 40 Jahren entstandene 
rechtliche und ökonomische Verflechtungen können kaum innerhalb von Wochen 
sinnvoll anders geregelt werden. Wünschenswert wäre ein ungeordnetes 
Ausscheiden indes für keinen Beteiligten. Zu groß sind die Gefahren für die 
wirtschaftliche Dynamik - vor allem in Großbritannien selbst.

Für ein neues Referendum mit einem ggf. anderen Ausgang (No-Brexit-Szenario) 
fehlt ebenfalls die Zeit. Zudem kann man Unternehmen, die bereits ihre 
Konsequenzen aus dem anstehenden Brexit gezogen - z.B. Unternehmensteile in 
andere europäische Staaten verlegt - haben, kaum erklären, dass man kurzerhand 
eine Kehrtwende gemacht hat. Politische Stabilität sähe anders aus. Somit wäre 
der sinnvollste Weg eine Verlängerung der Verhandlungsfrist, wenn nötig auch 
um einige Jahre. Nur so wäre es möglich, eine EU-Regelung nach der anderen zu 
verhandeln und für Großbritannien neu zu regeln ohne ein zwischenzeitliches 
Chaos zu provozieren. 

Folgt der konjunkturelle Abschwung?

In Europa hat die anhaltende Niedrigzinsphase mit Sicherheit dazu geführt, dass 
es im Markt einige "Zombie"-Unternehmen gibt. Diese können sich nur noch deshalb 
halten, weil sie sich zu extrem günstigen Konditionen refinanzieren können. Der 
natürliche Ausleseprozess der Marktwirtschaft ist an dieser Stelle sozusagen 
teilweise ausgesetzt. Sobald die Zinsen steigen, wird von diesen eines nach dem 
anderem aus dem Markt ausscheiden. Je länger die Phase niedriger Zinsen jedoch 
andauert, desto mehr Zombie-Unternehmen gibt es. Entscheidend für die 
Auswirkungen des Zinsanstiegs ist die Schnelligkeit der Bewegung. Solange die 
Zinsen langsam ansteigen, dürfte es nicht zu einem plötzlichen Abstürzen ganzer 
Marktsegmente kommen (z.B. hoch verzinsliche Unternehmensanleihen). Nicht mehr 
rentable Unternehmen würden sukzessive insolvent werden, die Ausfallraten 
stiegen langsam an und Anleger könnten einzelne Ausfälle kompensieren. 
Letztlich wäre dies sogar ein wünschenswerter Effekt, um die notwendige 
Bereinigung anzustoßen. Ein schneller und deutlicher Zinsanstieg könnte 
hingegen eine Panikreaktion hervorrufen und für Turbulenzen sorgen. Die EZB 
dürfte daher alles tun, um einen schnellen Zinsanstieg zu vermeiden. In den 
USA hat dieser Prozess seit den ersten Leitzinsanhebungen Ende 2015 bereits 
stattgefunden, bisher ohne größere negative Auswirkungen. Mit dem 
konjunkturellen Abschwung ist es ähnlich: auf die Geschwindigkeit kommt es an. 
Zumindest in Europa waren die Banken in den letzten Jahren nicht an spekulativen 
Kreditvergaben in größerem Ausmaß beteiligt. Dafür sind die regulatorischen 
Auflagen zu hoch, die Ertragslage seit Jahren zu schwach und Risiken werden nur 
noch vergleichsweise restriktiv eingegangen.

Die Löhne steigen sowohl dies- als auch jenseits des Atlantiks weiterhin nur 
moderat - vor allem gemessen an den sich nahe an der Vollbeschäftigung 
befindlichen Arbeitsmärkten in Deutschland und den USA. Moderate 
Reallohnsteigerungen sind sogar wünschenswert, weil sie den privaten Konsum als 
Stütze der konjunkturellen Entwicklung anstoßen.

Die chinesische Volkswirtschaft wird traditionell sehr stark von der 
Zentralregierung beeinflusst. Diese hat sich die steigende Verschuldung bereits 
seit ca. 2 Jahren auf die Agenda genommen und einige Maßnahmen zu deren 
Begrenzung implementiert (z.B. steigende regulatorische Anforderungen und höhere 
Eigenkapitalanforderungen für Banken, bessere Überwachung der Schattenbanken). 
Aufgrund der geringen Verschuldung des Zentralstaates von weniger als 50 Prozent 
des Brutto-Inlandsproduktes (BIP) besteht zudem die Möglichkeit bei Bedarf durch 
fiskalische Impulse zu stützen. Die Grundannahme ist daher, dass es zu keinen 
erheblichen Verwerfungen aufgrund der chinesischen Verschuldung kommt.

Die globalen Aktienmärkte befinden sich definitiv auf erhöhten Niveaus. 
US-Aktien sind mittlerweile sogar relativ teuer, was zumindest bei anhaltend 
niedrigen Zinsen in Europa auf die hiesigen Aktienmärkte nicht zutrifft - genauso
wie auf die Börsen der Schwellenländer allgemein nicht. Spekulationsblasen 
vergleichbar mit der Situation Ende der 90er-Jahre sind an den Aktienbörsen 
allerdings derzeit nirgendwo erkennbar. Zudem stirbt ein Aufschwung nicht 
aufgrund seines Alters. Es kommt auf die fundamentalen Rahmendaten an.In Europa 
sind mit Blick auf die kommenden zwei bis drei Jahre keine nennenswerten 
Zinssteigerungen absehbar - ein wichtiger Faktor für die Stabilität der 
Aktienmärkte. Außerdem läuft die Konjunktur noch sehr robust. In diesem Umfeld 
kann die Aktienhausse noch einige Monate oder sogar wenige Jahre tragen. Wer 
jetzt aussteigt, läuft Gefahr, sein Kapital sehr lange unverzinslich parken zu 
müssen. Wer noch keine oder zu wenig Aktien im Depot hat, kann daher trotzdem 
heute investieren. Dabei macht es Sinn, US-Aktien geringer zu gewichten. Auf 
jedem Fall braucht man derzeit mehr denn je ein vorab klar definiertes und 
konsequent umzusetzendes Risikomanagement, um die Gefahr übermäßiger Verluste 
zu reduzieren, wenn es doch einmal wieder deutlicher abwärtsgeht.

Den Handelskrieg sehen wir als größtes Risiko für die Entwicklung an den 
Aktienmärkten. Sollte dieser tatsächlich im bisherigen Tempo weiter eskalieren, 
trüben sich über negative konjunkturelle Effekte auch die Aussichten für die 
globalen Aktienmärkte erheblich ein. Auf der anderen Seite steckt hier auch die 
größte Chance. Vor allem viele stark vom Export abhängige europäische und 
Schwellenländeraktien haben in diesem Jahr aufgrund der zunehmenden 
Handelsrestriktionen bereits deutlich korrigiert. Sobald es Anzeichen für eine 
Deeskalation gibt, dürften diese schnell einen großen Teil der zuletzt 
negativen Wertentwicklung aufholen. Da vorerst weiterhin kaum berechenbare 
politische Einflussfaktoren die entscheidenden Impulse für die Börsen geben 
werden, kann schnelle Handlungsfähigkeit und ein professionelles Management 
des Portfolios ein entscheidender Vorteil sein.