StarCapital:Comeback des Value-Investing
Dr. Manfred Schlumberger, Vorstand und Leiter Portfoliomanagement der StarCapital AG
Comeback des Value-Investing: Studie belegt Überlegenheit der Profitable Value-Strategie
1. Schwache Wertentwicklung von klassischen Value-Strategien seit mehr als 10 Jahren. Reine KGV- und KBV-Betrachtungen blenden wachsenden Dienstleistungssektor aus
2. Bewertungskennzahl, die den Unternehmenswert (EV) in Relation zu den Gewinnen vor Zinsen, Steuern, Zu- und Abschreibungen (EBITDA) setzt, besser geeignet
3. Erweiterte Value-Dimension: die Ergänzung um eine Profitabilitätskennzahl (Gross Margin oder Brutto-Gewinnmarge) identifiziert hochprofitable Unternehmen zu fairen Preisen
4. Weiterentwickelte Value-Strategie erzielt 3,3 % Outperformance bei deutlich geringerem Rückschlagrisiko
Oberursel, 25.02.2021 - Mit einer umfangreichen empirischen Studie belegt StarCapital die Überlegenheit eines modifizierten Value-Ansatzes, im Folgenden als "Profitable Value-Strategie" (PV) bezeichnet. Diese lieferte im Backtest seit 1986 eine durchschnittliche Jahresperformance von 12,7 % und konnte so eine Outperformance von 3,3 % p.a. zur Vergleichsgruppe erzielen. Die Strategie profitierte dabei nicht nur von Value-starken Perioden, sondern erwies sich auch im Zeitverlauf als robust - sogar in der historisch schlechtesten Value-Periode des letzten Jahrzehnts. Insbesondere auch in Krisensituationen bewährte sich die neue Methode. Die Überlegenheit von Profitable Value zeigte sich in allen Subuniversen und erwies sich über alle Regionen und Branchen hinweg als stabil.
Wandel der Wirtschaftsstruktur erfordert ein Umdenken in der Unternehmensbewertung
Jahrzehntelang generierte Value-Investing in seiner reinsten Form, also mit Hilfe des von Fama und French (1992) empirisch belegten Value-Faktors, eine herausragende Überrendite. Mit diesem Faktor erzielten Unternehmen, deren Börsenwert möglichst tief unter dem ausgewiesenen Eigenkapital auf der Bilanz notiert (niedriges Kurs-Buchwert-Verhältnis KBV) einen deutlichen Mehrwert. Auch Aktien mit niedrigem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) sind typische Value-Aktien, die lange Zeit attraktive Überrenditen einfuhren.
Seit der Finanzkrise von 2008 kehrte sich diese Entwicklung jedoch um. Eine Value-Strategie, die hauptsächlich die oben genannten Kriterien wie KBV und KGV berücksichtigt, gewichtet automatisch strukturschwache Sektoren wie Finanz- oder Energiewerte über und vernachlässigt innovative Unternehmen aus wachsenden Branchen wie IT, Gesundheit oder Kommunikation. Die Ursache hierfür liegt im Zustandekommen und der Aussagekraft des Buchwertes.
Die Wirtschaftsstruktur hat sich seit der Fama und French-Studie aus dem letzten Jahrhundert grundlegend verändert - insbesondere in der letzten Dekade: Weg von einer fertigungsdominierten Wirtschaft hin zu einer dienstleistungsorientierten Wirtschaft.
Unternehmen kapitalintensiver Branchen, insbesondere Industrie- unternehmen haben die Eigenschaft, verstärkt in materielle Vermögensanlagen wie Fabriken und Maschinen zu investieren, die in der Bilanz aktiviert und über viele Jahre abgeschrieben werden. Damit kommt es zu hohen Buchwerten und wegen der über viele Jahre gestreckten Abschreibungen auch zu hohen buchhalterischen Gewinnen. IT-, Kommunikations- oder Gesundheitsunternehmen hingegen investieren überwiegend in immaterielle Vermögensgüter wie Software, Lizenzen oder Patente und müssen diese noch im selben Jahr vollständig abschreiben. Entsprechend bleibt die Bilanz schmal und der ausgewiesene Gewinn niedrig: Das bedeutet hohe Kurs-Buchwerte und hohe Kurs-Gewinn-Verhältnisse! Damit fallen die meisten der in den letzten Jahren so erfolgreichen und innovativen Unternehmen durch das Value-Raster.
Profitable Value-Strategie überlegen und robust in Drawdown-Phasen
Ziel der Studie war es deshalb herauszufinden, welche Faktoren am besten geeignet sind, Value-Unternehmen mit einer stetigen Outperformance zu identifizieren. Um strukturelle Fehlinvestitionen (Value Traps) zu vermeiden, erwies sich die Ergänzung um eine Profitabilitätskennzahl als Indikator für ein funktionierende Geschäftsmodell als vorteilhaft. In einem umfangreichen Backtest zeigte die Kombination aus Gross Margin (Brutto-Gewinnmarge), die anzeigt wie profitabel das Unternehmen in seiner Kerntätigkeit arbeitet, und dem Bewertungsmaßstab EV/EBITDA unter Rendite- und Risikogesichtspunkten die besten Ergebnisse. Diesen Ansatz wird als Profitable Value-Strategie bezeichnet.
In Krisenzeiten erwies sich die Strategie als sehr robust. So konnte die PV-Strategie zum Beispiel in der Dotcom-Blase dramatische Verluste vermeiden (12,6% Verlust vs. 38,1% Verlust der Benchmark). Von den Folgen der Finanzkrise (2007-2009) wurde die Strategie zwar ebenfalls getroffen, konnte jedoch auch in diesem Bärenmarkt eine Outperformance von 8,5% erzielen.
Ein Blick auf die letzten Bullenmärkte zeigt, dass diese bessere Wertentwicklung nicht auf Kosten einer begrenzten Partizipation an den Kurssteigerungen in Expansionsphasen erreicht wurde. So konnte die Profitable Value-Strategie trotz der ausgeprägten Value-Schwäche in dem Bullenmarkt vor dem Zerplatzen der Dotcom-Blase (1997-2000) eine Rendite von 116,9% erzielen und die Benchmark (84,1%) entsprechend weit hinter sich lassen.
Auch nach Drawdowns war die Strategie in der Lage, Verluste deutlich schneller aufzuholen: Nach Rückschlägen konnten Profitable-Value- Unternehmen schon nach 13 Monaten wieder neue Höchststände erreichen, während die Benchmark mit 22 Monaten fast doppelt so lange benötigte. PV ist in der Lage, im Auswahlprozess eine ausgewogene Länder- und Sektorenstruktur zu generieren.
Fazit In einem umfangreichen empirischen Backtest erwies sich die Kombination aus Gross Margin und EV/EBITDA im Zeitraum von 1986 bis 2020 unter Rendite- und Risikogesichtspunkten als sehr vorteilhaft. Im Gegensatz zu klassischen Value-Ansätzen zehrte die Rendite dabei nicht nur von Value-starken Perioden, sondern erwies sich auch im Zeitverlauf als robust. Dieses Resultat stimmt optimistisch, dass die Strategie auch in Zukunft in unterschiedlichsten Marktphasen überzeugen kann. Die Annahme, dass wir mit dem Ende der Corona-Krise am Beginn einer mindestens 6 bis 18 Monate dauernden starken Value-Periode stehen, verschafft der Profitable Value-Strategie zusätzlichen Rückenwind!
Disclaimer Der Wert von Anlagen sowie die mit ihnen erzielten Erträge können sowohl sinken als auch steigen. Unter Umständen erhalten Sie Ihren Anlagebetrag nicht in voller Höhe zurück. Die in diesem Kommentar enthaltenen Informationen stellen weder eine Anlageempfehlung noch ein Angebot oder eine Aufforderung zum Handel mit Anteilen an Wertpapieren oder Finanzinstrumenten dar.
Risikohinweis:Die Ergebnisse der Vergangenheit sind keine Garantie für künftige Ergebnisse. Die Aussagen einer bestimmten Person geben deren persönliche Einschätzung wieder (StarCapital). Die zur Verfügung gestellten Informationen erheben keinen Anspruch auf Vollständigkeit und stellen keine Beratung dar(StarCapital).
Achtung! Wichtiger Hinweis: Alle Angaben und Links in diesem Dienst wurden sorgfältig nach bestem Wissen und Gewissen zusammengestellt. Für die Richtigkeit der Informationen und Inhalte der Links wird jedoch keine Gewähr übernommen. Keine der Informationsangaben ist als Werbung oder Angebot zu verstehen. Bitte fordern Sie für jede (Geld-) Anlageentscheidung den jeweils gültigen Verkaufsprospekt und Geschäftsbericht sowie die wesentlichen Anlegerinformationen (KIID)an und vereinbaren einen Beratungstermin mit einem professionellen Anlageberater.
------------- Anzeige -----------------
------------- Anzeige ------------------
------------- Anzeige -----------------
------------- Anzeige -----------------
Disclaimer: Diese Meldung ist keine Empfehlung zu einer Fondsanlage und keine individuelle Anlageberatung. Vor jeder Geldanlage in Fonds sollte man sich über Chancen und Risiken beraten und aufklären lassen. Der Wert von Anlagen sowie die mit ihnen erzielten Erträge können sowohl sinken als auch steigen. Unter Umständen erhalten Sie Ihren Anlagebetrag nicht in voller Höhe zurück. Die in diesem Kommentar enthaltenen Informationen stellen weder eine Anlageempfehlung noch ein Angebot oder eine Aufforderung zum Handel mit Anteilen an Wertpapieren oder Finanzinstrumenten dar.
Risikohinweis: Die Ergebnisse der Vergangenheit sind keine Garantie für künftige Ergebnisse. Die Aussagen einer bestimmten Person geben deren persönliche Einschätzung wieder. Die zur Verfügung gestellten Informationen erheben keinen Anspruch auf Vollständigkeit und stellen keine Beratung dar.