14.02.2025 21:54
14.07.2010
Pimco: Verleih’ drei und bekomm’ zwei zurück (oder) Verleih’ zwei und bekomm’ drei zurück
Köln, den 14.07.2010 (Investmentfonds.de) - Schulden bringen Ärger – für Schuldner
und Gläubiger gleichermaßen. Schon Shakespeare hat vor langer Zeit weise geraten:
Sei weder Gläubiger noch Schuldner. Das klingt vermutlich nach einer seltsamen
Warnung gerade von mir; schließlich helfe ich dabei, im Auftrag unserer Kunden mehr
als eine Billion Dollar zu verleihen – und vermutlich ist es deshalb auch eine
seltsame Warnung. Aber es gab einmal eine Zeit, da hatte ich eine Menge Ärger, weil
ich Geld verliehen hatte. Das war 1968 und es hat mir wirklich viel Ärger gebracht;
so viel, dass ich es bis heute bereue, diese Geschäfte gemacht zu haben. Ich war
damals ein Marineoffizier und segelte zwischen dem Delta des Mekong und der Bucht
von Manila. Merkwürdigerweise habe ich meine moralische Orientierung nicht in
Vietnam verloren, sondern auf den Philippinen. Ich hatte auf dem Schiff eine
Art schwimmende Kredit-Agentur gestartet. Man könnte auch sagen, dass ich versucht
habe, als Kredithai Geld zu verdienen. Mein Geschäftsmotto lautete: „Ich verleihe
zwei und bekomme drei zurück.“ Sie wissen, wie es ist: Seemänner haben, wenn
sie an Land sind, immer zuwenig Geld und ich war damals nur zu gern bereit,
ihnen auszuhelfen. Ich selbst war damals verlobt und hatte mir selbst eine Art
Sperrstunde auferlegt: Ein Bier am Abend und um neun Uhr war Schluss.
Meine „Ich verleihe zwei und bekomme drei zurück“- Formel klang für meine Kameraden ziemlich harmlos, schließlich ging es um Geschäfte zwischen Freunden und was war schon ein Dollar, wenn man kurz davor war, an Land zu gehen und ordentlich zu feiern. Aber, wie ich bereits angedeutet habe, war es kein wirkliches Geschäft unter Freunden. Meine Kameraden mussten das Geld nur wenige Wochen später zurückzahlen, wenn wir wieder auf hoher See waren und ich die Forderungen leicht eintreiben konnte. Und der Ertrag lag auf das Jahr hochgerechnet weit über 1000 Prozent, wie die meisten von uns leicht ausrechnen können. Nun gibt es Zinswucher und es gibt schweren Diebstahl und mein Kredit-Unternehmen gehörte sicherlich zur letzteren Kategorie. Die Summen waren klein, schließlich bekamen ich und meine Kollegen nur Gehaltsschecks über ein paar hundert Dollar, aber wenn 200 Dollar verzinst 300 Dollar ergaben, die wieder mit Zinseszinsen zu 450, 675 oder 1000 Dollar wurden – nun ja, Sie verstehen. Es waren nicht viele Häfen nötig, bis es soweit war, dass bei vielen meiner Kollegen der nächste Gehaltsscheck von Uncle Sam bereits Onkel Bill gehörte, bevor sie ihn überhaupt bekamen. Und ich wurde so der Finanzpate meines Schiffs. Aber es dauerte nicht lange, bis der tatsächliche Pate des Schiffes – El Capitan – Wind bekam vom wachsenden Vermögen des Fähnrich Gross. Anstatt sich jedoch einen Teil meiner Einnahmen zu sichern, tat er, was jeder Kapitän getan hätte: Er zwang mich, meinen Kameraden das ganze Geld zurückzugeben und ich bekam Schiffsarrest: Für den Rest meiner Fahrt durfte ich nicht an Land gehen. Kein Bier, kein Sightseeing in Tokio auf dem Weg nach Hause, kein gar nichts. Eine Zeit lang habe ich drei zurückbekommen, aber letztlich bekam ich vor allem eine Menge Ärger. Wohlverdienten Ärger, würde ich sagen und ich habe meine Lektion gelernt. Seitdem habe ich nie wieder 1000 Prozent Zinsen verlangt! Eine andere Lektion, die ich in den vergangenen 40 Jahren gelernt habe, ist, dass man nicht nur „Zwei verleihen und drei zurück bekommen“ kann, sondern, dass Anleger auch „Drei verleihen und zwei zurückbekommen“, wenn es schlecht läuft. Manchmal bekommen Anleger auch gar nichts zurück, dann nämlich wenn ein Schuldner Insolvenz anmeldet. Darum verlangen Kreditgeber Prämien für „riskantere“ Kredite. Was besonders riskant sein kann, ist zwar häufig ein sehr subjektives Urteil, etwa im Fall von J.P. Morgan, der vor langer Zeit einmal als oberstes Prinzip bei der Kreditvergabe angab, dass er auf „Charakter“ achte, weit mehr als auf „Vermögen oder Sicherheiten“. Trotzdem wird ihnen ein guter Charakter nicht viel helfen, wenn ihre finanzielle Ausgangssituation nicht stimmt. Wenn Sie von einer Schuldenlast schier erdrückt werden, und ihre Seele sprichwörtlich schon der Bank gehört, kann auch guter Charakter bei Kreditverhandlungen nicht mehr viel helfen. Genau diese Beschreibung trifft nicht nur für die heutige Situation der privaten Haushalte in den USA zu sondern auch auf die Finanzlage vieler Staaten. Die Schuldenlast kann sich über Jahrzehnte aufbauen, aber dann innerhalb weniger Monate zu einer Krise werden. Viele Anleger, Ökonomen und Politiker verstehen kaum oder gar nicht, wie die Einstellungen von Anlegern und ihre Kreditstandards sich so abrupt ändern können. Und wie eine scheinbar harmlose Anhäufung von Schulden nach dem Motto „Verleihe zwei und bekomm’ drei zurück“ plötzlich eine Krise schaffen kann wie 1968 an Bord meines Schiffes. Diese Traumtänzer handeln nach der Devise, dass Märkte, Arbeitsplätze und Volkswirtschaften „wieder zulegen werden“. „Ich warte, solange, bis es wieder aufwärts geht“, ist ein geflügeltes Wort unter Anlegern, die im Minus sind, genauso wie „Es wird sich schon etwas ergeben“ der traurige Refrain vieler Arbeitssuchender ist. Manchmal aber geht es nicht wieder aufwärts. Und manchmal ergibt sich auch nichts. Manchmal verleihen Sie drei und bekommen nur zwei zurück – in der Finanzwirtschaft genauso wie in der realen Wirtschaft.
In diesen Zeiten ist entscheidend, wie viele Schulden ein Schuldner hat und wie gut er aus dieser Schuldenlast herauswachsen kann. Wie viele Schulden sind zu viele? Wie wenig Wachstum ist zu wenig? Das weiß niemand sicher. Wirtschafts- historiker wie Kenneth Rogoff weisen aber darauf hin, dass Schuldenstände von 80 bis 90 Prozent des BIP das reale Wachstum eines Landes bremsen und dass bei solchen Niveaus die Schuldenlast schwerer und schwerer auf der jeweiligen Volkswirtschaft wiegt. Griechenland hat diese Demarkationslinie bereits über- schritten; auch das ist ein Grund, warum private Gläubiger sich sträuben, dem Land zu helfen. Wenn man zu den Staatsschulden noch die Schulden der Unternehmen und Haushalte hinzuzählt, wird es noch schwerer die Lage des Landes zu beurteilen, denn historische Statistiken zum Vergleich fehlen und Unternehmen sind heute multinationaler als jemals zuvor in der Geschichte. Wer allerdings den Schulden-Super-Zyklus in den USA betrachtet, braucht nur seinen gesunden Menschenverstand, um einzusehen, dass diese Entwicklung eine Dimension erreicht hat, die nicht nachhaltig ist und dass es durch „Wachstum“ kaum zu schaffen ist, die Schulden zu bedienen, falls die Zinsen wieder steigen sollten. Deshalb waren Gläubiger vor 18 Monaten störrisch, als Lehman um Liquidität gekämpft hat und deshalb beginnen sie wieder zu scheuen. Zu hohe Schulden und zu wenig Wachstum schaffen Situationen, in denen gilt: „Ich verleihe drei und bekomme zwei zurück.“ Und unter solchen Bedingungen weigern sich private Anleger, zusätzliche Kredite zu gewähren. Zugegeben, die hochverschuldeten Nationen machen im Moment die Versprechen, die der Kapitalmarkt hören will und in einigen Fällen haben sie Gesetze verabschiedet, die versprechen, das Wachstum der Schuldenlast zu bremsen. Nicht nur Griechenland und die Länder an der südlichen Peripherie der Eurozone schlagen Alarm, sondern auch Frankreich, Großbritannien, Japan und selbst die USA. Und das könnte letztlich dazu führen, dass sie ihre Haushalte stärker ausgleichen und ihre Defizite, gemessen in Prozent des BIP, reduzieren. Trotzdem fragen sich abwehr- bereite Anleihen- und Aktien-Anleger, ob viele Staaten nicht bereits zu weit gegangen sind und der einzige Ausweg für diese Regierungen der Staatsbankrott ist – oder um die oft benutzte höflichere Formulierung zu verwenden: „eine Umschuldung“. Die EU und der IWF verlangen von Griechenland den restriktiven Zinssatz von LIBOR+300-350 Basispunkten und unter diesen Bedingungen gibt es kein vernünftiges Szenario, in dem Griechenland aus der gegenwärtigen Schuldenlast „herauswachsen“ könnte. Ausgabenkürzungen verringern zwar das Defizit, schaffen aber kurzfristig weniger und immer weniger Wachstum. Gekürzte Haushalte schaffen Entlassungen von Staatsangestellten, Gehaltskürzungen, gekürzte Renten. Das wiederum drückt den privaten Verbrauch und die Fähigkeit des privaten Sektors, die Konjunktur zu stützen wenn die staatlichen Konjunkturpakete auslaufen und der Staat seine Ausgaben senkt. Die Rezession wird so zu einer vollendeten Tatsache und das Verhältnis von Defizit zu BIP steigt, weil die Risikoprämien steigen und das BIP sinkt. In vielen Fällen können die Länder deshalb der Schuldenkrise gar nicht entkommen, indem sie ihre Defizite senken! Vor einigen Monaten habe ich rhetorisch gefragt, ob es möglich sei, seine Schulden zu verringern, in dem man neue Schulden macht. Die Antwort war damals „Ja“, aber es war ein eingeschränktes „Ja“. Ein Land kann einer Schuldendeflation entkommen, indem es neue Schulden macht – wenn die Ausgangsbedingungen günstig sind: Wenn die Verbindlichkeiten gemessen am BIP niedrig sind, wenn niedrige oder sogar negative kurzfristige Zinssätze möglich sind und die Staatsausgaben so gelenkt werden, dass sie zusätzliches Wachstum schaffen. Aber von diesen Ländern gibt es nur wenige; die USA gehört zu vielleicht einer Handvoll von Staaten, die dieses Privileg genießen. Und PIMCO hat genauso wie andere Anleger große Zweifel, ob die Haushaltsdefizite der USA tatsächlich hohe künftige Wachstumsraten schaffen. Im gegenwärtigen Dilemma wird so der Rat von Shakespeare immer relevanter: Gekürzte Ausgaben und konservativer gestrickte Haushalte könnten für Griechenland zu spät kommen, genauso wie für die Länder, denen es ähnlich geht wie Griechenland. Weiter so mit der Neuverschuldung könnte künftig ein enormes Privileg sein, das nur wenige genießen könnten. Viele Industrieländer stecken irgendwo zwischen diesen beiden Gruppen und müssen sich nicht nur auf die niedrigeren Wachstumsraten einer neuen Normalität einstellen, sondern auch auf eine holprige Reise dorthin. Anleger müssen diese ziemlich qualvolle Reise in den kommenden Monaten und Jahren als das akzeptieren, was es ist: Ein Entschuldungsprozess – der allerdings unter denkbar schlechten Voraussetzungen abläuft: Die Schulden sind zu hoch und das Wachstum ist zu gering, um diese Schulden zu bedienen. In der Investment-Welt wird es künftig „Verleih’ zwei und bekomm’ drei zurück“ nicht mehr geben. Und für ein diversifiziertes Portfolio mit Aktien und Anleihen kann man künftig nicht 1000 Prozent jährliche Rendite erwarten sondern eher vier bis sechs Prozent. Und seien Sie vorsichtig: „Manchmal verleihen Sie drei und bekommen zwei zurück.“
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Meine „Ich verleihe zwei und bekomme drei zurück“- Formel klang für meine Kameraden ziemlich harmlos, schließlich ging es um Geschäfte zwischen Freunden und was war schon ein Dollar, wenn man kurz davor war, an Land zu gehen und ordentlich zu feiern. Aber, wie ich bereits angedeutet habe, war es kein wirkliches Geschäft unter Freunden. Meine Kameraden mussten das Geld nur wenige Wochen später zurückzahlen, wenn wir wieder auf hoher See waren und ich die Forderungen leicht eintreiben konnte. Und der Ertrag lag auf das Jahr hochgerechnet weit über 1000 Prozent, wie die meisten von uns leicht ausrechnen können. Nun gibt es Zinswucher und es gibt schweren Diebstahl und mein Kredit-Unternehmen gehörte sicherlich zur letzteren Kategorie. Die Summen waren klein, schließlich bekamen ich und meine Kollegen nur Gehaltsschecks über ein paar hundert Dollar, aber wenn 200 Dollar verzinst 300 Dollar ergaben, die wieder mit Zinseszinsen zu 450, 675 oder 1000 Dollar wurden – nun ja, Sie verstehen. Es waren nicht viele Häfen nötig, bis es soweit war, dass bei vielen meiner Kollegen der nächste Gehaltsscheck von Uncle Sam bereits Onkel Bill gehörte, bevor sie ihn überhaupt bekamen. Und ich wurde so der Finanzpate meines Schiffs. Aber es dauerte nicht lange, bis der tatsächliche Pate des Schiffes – El Capitan – Wind bekam vom wachsenden Vermögen des Fähnrich Gross. Anstatt sich jedoch einen Teil meiner Einnahmen zu sichern, tat er, was jeder Kapitän getan hätte: Er zwang mich, meinen Kameraden das ganze Geld zurückzugeben und ich bekam Schiffsarrest: Für den Rest meiner Fahrt durfte ich nicht an Land gehen. Kein Bier, kein Sightseeing in Tokio auf dem Weg nach Hause, kein gar nichts. Eine Zeit lang habe ich drei zurückbekommen, aber letztlich bekam ich vor allem eine Menge Ärger. Wohlverdienten Ärger, würde ich sagen und ich habe meine Lektion gelernt. Seitdem habe ich nie wieder 1000 Prozent Zinsen verlangt! Eine andere Lektion, die ich in den vergangenen 40 Jahren gelernt habe, ist, dass man nicht nur „Zwei verleihen und drei zurück bekommen“ kann, sondern, dass Anleger auch „Drei verleihen und zwei zurückbekommen“, wenn es schlecht läuft. Manchmal bekommen Anleger auch gar nichts zurück, dann nämlich wenn ein Schuldner Insolvenz anmeldet. Darum verlangen Kreditgeber Prämien für „riskantere“ Kredite. Was besonders riskant sein kann, ist zwar häufig ein sehr subjektives Urteil, etwa im Fall von J.P. Morgan, der vor langer Zeit einmal als oberstes Prinzip bei der Kreditvergabe angab, dass er auf „Charakter“ achte, weit mehr als auf „Vermögen oder Sicherheiten“. Trotzdem wird ihnen ein guter Charakter nicht viel helfen, wenn ihre finanzielle Ausgangssituation nicht stimmt. Wenn Sie von einer Schuldenlast schier erdrückt werden, und ihre Seele sprichwörtlich schon der Bank gehört, kann auch guter Charakter bei Kreditverhandlungen nicht mehr viel helfen. Genau diese Beschreibung trifft nicht nur für die heutige Situation der privaten Haushalte in den USA zu sondern auch auf die Finanzlage vieler Staaten. Die Schuldenlast kann sich über Jahrzehnte aufbauen, aber dann innerhalb weniger Monate zu einer Krise werden. Viele Anleger, Ökonomen und Politiker verstehen kaum oder gar nicht, wie die Einstellungen von Anlegern und ihre Kreditstandards sich so abrupt ändern können. Und wie eine scheinbar harmlose Anhäufung von Schulden nach dem Motto „Verleihe zwei und bekomm’ drei zurück“ plötzlich eine Krise schaffen kann wie 1968 an Bord meines Schiffes. Diese Traumtänzer handeln nach der Devise, dass Märkte, Arbeitsplätze und Volkswirtschaften „wieder zulegen werden“. „Ich warte, solange, bis es wieder aufwärts geht“, ist ein geflügeltes Wort unter Anlegern, die im Minus sind, genauso wie „Es wird sich schon etwas ergeben“ der traurige Refrain vieler Arbeitssuchender ist. Manchmal aber geht es nicht wieder aufwärts. Und manchmal ergibt sich auch nichts. Manchmal verleihen Sie drei und bekommen nur zwei zurück – in der Finanzwirtschaft genauso wie in der realen Wirtschaft.
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In diesen Zeiten ist entscheidend, wie viele Schulden ein Schuldner hat und wie gut er aus dieser Schuldenlast herauswachsen kann. Wie viele Schulden sind zu viele? Wie wenig Wachstum ist zu wenig? Das weiß niemand sicher. Wirtschafts- historiker wie Kenneth Rogoff weisen aber darauf hin, dass Schuldenstände von 80 bis 90 Prozent des BIP das reale Wachstum eines Landes bremsen und dass bei solchen Niveaus die Schuldenlast schwerer und schwerer auf der jeweiligen Volkswirtschaft wiegt. Griechenland hat diese Demarkationslinie bereits über- schritten; auch das ist ein Grund, warum private Gläubiger sich sträuben, dem Land zu helfen. Wenn man zu den Staatsschulden noch die Schulden der Unternehmen und Haushalte hinzuzählt, wird es noch schwerer die Lage des Landes zu beurteilen, denn historische Statistiken zum Vergleich fehlen und Unternehmen sind heute multinationaler als jemals zuvor in der Geschichte. Wer allerdings den Schulden-Super-Zyklus in den USA betrachtet, braucht nur seinen gesunden Menschenverstand, um einzusehen, dass diese Entwicklung eine Dimension erreicht hat, die nicht nachhaltig ist und dass es durch „Wachstum“ kaum zu schaffen ist, die Schulden zu bedienen, falls die Zinsen wieder steigen sollten. Deshalb waren Gläubiger vor 18 Monaten störrisch, als Lehman um Liquidität gekämpft hat und deshalb beginnen sie wieder zu scheuen. Zu hohe Schulden und zu wenig Wachstum schaffen Situationen, in denen gilt: „Ich verleihe drei und bekomme zwei zurück.“ Und unter solchen Bedingungen weigern sich private Anleger, zusätzliche Kredite zu gewähren. Zugegeben, die hochverschuldeten Nationen machen im Moment die Versprechen, die der Kapitalmarkt hören will und in einigen Fällen haben sie Gesetze verabschiedet, die versprechen, das Wachstum der Schuldenlast zu bremsen. Nicht nur Griechenland und die Länder an der südlichen Peripherie der Eurozone schlagen Alarm, sondern auch Frankreich, Großbritannien, Japan und selbst die USA. Und das könnte letztlich dazu führen, dass sie ihre Haushalte stärker ausgleichen und ihre Defizite, gemessen in Prozent des BIP, reduzieren. Trotzdem fragen sich abwehr- bereite Anleihen- und Aktien-Anleger, ob viele Staaten nicht bereits zu weit gegangen sind und der einzige Ausweg für diese Regierungen der Staatsbankrott ist – oder um die oft benutzte höflichere Formulierung zu verwenden: „eine Umschuldung“. Die EU und der IWF verlangen von Griechenland den restriktiven Zinssatz von LIBOR+300-350 Basispunkten und unter diesen Bedingungen gibt es kein vernünftiges Szenario, in dem Griechenland aus der gegenwärtigen Schuldenlast „herauswachsen“ könnte. Ausgabenkürzungen verringern zwar das Defizit, schaffen aber kurzfristig weniger und immer weniger Wachstum. Gekürzte Haushalte schaffen Entlassungen von Staatsangestellten, Gehaltskürzungen, gekürzte Renten. Das wiederum drückt den privaten Verbrauch und die Fähigkeit des privaten Sektors, die Konjunktur zu stützen wenn die staatlichen Konjunkturpakete auslaufen und der Staat seine Ausgaben senkt. Die Rezession wird so zu einer vollendeten Tatsache und das Verhältnis von Defizit zu BIP steigt, weil die Risikoprämien steigen und das BIP sinkt. In vielen Fällen können die Länder deshalb der Schuldenkrise gar nicht entkommen, indem sie ihre Defizite senken! Vor einigen Monaten habe ich rhetorisch gefragt, ob es möglich sei, seine Schulden zu verringern, in dem man neue Schulden macht. Die Antwort war damals „Ja“, aber es war ein eingeschränktes „Ja“. Ein Land kann einer Schuldendeflation entkommen, indem es neue Schulden macht – wenn die Ausgangsbedingungen günstig sind: Wenn die Verbindlichkeiten gemessen am BIP niedrig sind, wenn niedrige oder sogar negative kurzfristige Zinssätze möglich sind und die Staatsausgaben so gelenkt werden, dass sie zusätzliches Wachstum schaffen. Aber von diesen Ländern gibt es nur wenige; die USA gehört zu vielleicht einer Handvoll von Staaten, die dieses Privileg genießen. Und PIMCO hat genauso wie andere Anleger große Zweifel, ob die Haushaltsdefizite der USA tatsächlich hohe künftige Wachstumsraten schaffen. Im gegenwärtigen Dilemma wird so der Rat von Shakespeare immer relevanter: Gekürzte Ausgaben und konservativer gestrickte Haushalte könnten für Griechenland zu spät kommen, genauso wie für die Länder, denen es ähnlich geht wie Griechenland. Weiter so mit der Neuverschuldung könnte künftig ein enormes Privileg sein, das nur wenige genießen könnten. Viele Industrieländer stecken irgendwo zwischen diesen beiden Gruppen und müssen sich nicht nur auf die niedrigeren Wachstumsraten einer neuen Normalität einstellen, sondern auch auf eine holprige Reise dorthin. Anleger müssen diese ziemlich qualvolle Reise in den kommenden Monaten und Jahren als das akzeptieren, was es ist: Ein Entschuldungsprozess – der allerdings unter denkbar schlechten Voraussetzungen abläuft: Die Schulden sind zu hoch und das Wachstum ist zu gering, um diese Schulden zu bedienen. In der Investment-Welt wird es künftig „Verleih’ zwei und bekomm’ drei zurück“ nicht mehr geben. Und für ein diversifiziertes Portfolio mit Aktien und Anleihen kann man künftig nicht 1000 Prozent jährliche Rendite erwarten sondern eher vier bis sechs Prozent. Und seien Sie vorsichtig: „Manchmal verleihen Sie drei und bekommen zwei zurück.“
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Quelle: Investmentfonds.de
Disclaimer: Diese Meldung ist keine Empfehlung zu einer Fondsanlage und keine individuelle Anlageberatung. Vor jeder Geldanlage in Fonds sollte man sich über Chancen und Risiken beraten und aufklären lassen. Der Wert von Anlagen sowie die mit ihnen erzielten Erträge können sowohl sinken als auch steigen. Unter Umständen erhalten Sie Ihren Anlagebetrag nicht in voller Höhe zurück. Die in diesem Kommentar enthaltenen Informationen stellen weder eine Anlageempfehlung noch ein Angebot oder eine Aufforderung zum Handel mit Anteilen an Wertpapieren oder Finanzinstrumenten dar.
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